金海港配资创新药2025：突破与阵痛

中国创新药拿下全球半壁江山，需要资本和支付的双向奔赴

文｜《财经》记者王莉萍凌馨辛颖

编辑 | 王小

2025年注定要被记入中国医药史。

随着冬天的第一场瑞雪飘落，12月13日，全国医疗保障工作会议在北京召开。国家医保局局长章轲在现场表示，“2025年5月刚刚获批的新药，2026年1月全国的患者就能享受上医保报销，在支持创新药上，医保不断跑出新速度。”

12月7日，国家医保局公布了2025年国家基本医疗保险药品目录新增114种药品，谈判/竞价成功率达88.19%，其中50种为1类新药；同期发布的《商业健康保险创新药品目录》（下称“创新药目录”）独立于基本医保目录，共纳入19款创新药。

在海外市场的进展也刷新纪录。两桩创新药BD（商务拓展）的交易额创历史新高。10月22日，信达生物宣布与武田制药达成全球战略合作，交易额最高达114亿美元；7月28日，恒瑞医药宣布与葛兰素史克公司（GSK）达成协议，将共同开发至多12款创新药物，合作潜在总里程碑金额约120亿美元。

创新药的突破离不开国家政策全链条支持。国家“十五五”规划建议提出的前瞻布局未来产业中，生物制造赫然在列。创新药是生物制造技术成熟度的最佳标尺。国家医保局、国家卫健委7月印发《关于支持创新药高质量发展的若干措施》，旨在全链条支持创新药研发、准入、临床应用与多元支付。

在年初的第43届J.P.摩根医疗健康大会上，美国食品和药品监督管理局（FDA）前局长说：“去年FDA批准的IND（新药临床试验申请）分子中，超过50%的分子都来自中国，中国的生物科技领域正在迎来‘DeepSeek时刻’。”

中国创新药从数量和质量两个维度，逐步在全球医药界脱颖而出。以创新药为前锋的产业革命，正悄悄改写着每个人的健康未来。

创新药，等支付创新

自2026年1月1日起正式实施的创新药目录，经过多轮的考量和较量。

多位业内人士向《财经》表示，创新药目录只纳入了19款创新药，比预期的要少一些，能看出要同时满足各方需求，筛选标准还是非常严格的。

国家医保局公开表示，创新药目录重点纳入临床价值大、创新程度高、患者受益明显，但超出基本医保保障范围的药品，“推荐商业健康保险、医疗互助等多层次医疗保障体系参考使用”。

值得注意的是，近两年风头最劲的创新药之一CAR-T疗法（嵌合抗原受体T细胞免疫疗法），五款通过初审，并全部协商成功被纳入2025年创新药目录。“支付能力是限制患者使用CAR-T的主要原因，目前的价格对基本医保来说也难以承担。”科济药业CEO（首席执行官）李宗海对《财经》说。

自2021年中国首款CAR-T产品上市以来，就成为国家医保目录谈判的常客，企业年年申报，却连谈判桌都没上过，原因就是价格太高了。

新药研发向来是一个烧钱的行业，知名的“双十理论”指出，做出一个创新药需要十年时间，花费10亿美元。经过九死一生终于商业化的新药，如果不能回笼资金，即便大药企也难持久续命，更遑论大多数生物创新药企业是初创企业。

尤其像CAR-T类药品，不能批量生产，这是它如此昂贵的一个重要原因，只能单批次仅服务一例患者，个性化制备过程极为复杂，需要从每个患者体内提取细胞，生产成药物，再输回患者本人体内，主要用于治疗各种血液系统肿瘤。

因无法实现规模效应，生产成本占售价的比例很高。目前中国有七款CAR-T产品上市，最便宜的是99.9万元一针，所以一直被称为“天价药”。

此次，创新药目录覆盖了大部分的CAR-T用药，七款上市产品中，除了恒润达生因上市时间晚无法申报、传奇生物未主动申报，其他申报的五款全部纳入。

“我相信，进入创新药目录之后，还是能带动销量增加的，但是具体有多大的影响，还需要时间检验。”李宗海说。

创新药的商业化，本质是一场“系统工程”，其中成熟的支付体系，是保障药品和疗法可及性的关键。CAR-T产品在海外市场的成功就是得益于此。

占据全球CAR-T销售榜首的是跨国药企吉利德，在中国市场之外，全球有六款CAR-T疗法获批上市，吉利德独占两款Yescarta和Tecartus。Yescarta作为全球首款获批的CAR-T，2024年销售额已迈过百亿元大关，以15.7亿美元（约111亿元）领跑全球同业。

紧随其后的是中国企业传奇生物与跨国药企强生合作的Carvykti。财报显示，Carvykti在2025年前三季度累计销售额为13.32亿美元（约94亿元），与去年同期相比增长112%。

传奇生物的策略是，借助强生的全球商业化能力，迅速在海外放量。强生预计，Carvykti的2025年销售额有望突破20亿美元（约141亿元）大关。

这样的自信，很大程度来自于海外市场的支付能力强。Carvykti在美国市场的定价约46.5万美元（约330万元）。公开信息始终未见Carvykti在中国的定价，且自6月起，已有多家媒体援引多位业内人士报道称，其CAR-T产品在国内销售远低于预期，传奇生物短期内将资源集中于更具盈利潜力的海外市场。

海外市场其他三款CAR-T产品，销售虽与前两名相比有一定的距离。但2025年三季报也颇为亮眼，如BMS的Breyanzi三季度销售额为3.59亿美元，前三季度累计销售额为9.66亿美元，同比增长100%。

在中国市场，首款获批的CAR-T奕凯达目前卖得最好。复星医药2024年财报中称，奕凯达属于“3亿至5亿元销售规模”之列，然而仅是吉利德的Yescarta销售额的约3%。

不仅CAR-T，从整个生物创新药看，差距也很明显。2024年全球十大畅销药物中，生物新药占据半数，默沙东的PD-1药物Keytruda（俗称“K药”）以295亿美元成为全球销售冠军，相当于中国整个创新生物药市场的2倍。

中国十大畅销药中，还是化学仿制药占主导，占据六席。2024年，中国创新药销售第一名恩必普（NBP）销售额44亿元，不到K药的15%。

如何做大蛋糕？全球范围内都在探索包括基本医保、商业保险以及企业支付计划在内的多层次支付生态，这对于CAR-T这类高价值创新药至关重要。

通过创新药目录推动商业保险合作，给了患者和企业更多的机会。南开大学卫生经济与医疗保障研究中心主任朱铭来表示，医保目录对医院基本上是有强制效力的，但是创新药目录不是强制的，在医院的落地效果还要观察。

技术成功≠商业成功

《财经》从权威人士处获悉，申报进入创新药目录的新药中，大部分被淘汰的原因是在专家评审环节，被认为创新性不足，“进入价格协商环节的24款，最终有19款谈成”。

当实验室里的基因序列成功转化为活性蛋白、临床试验数据达到统计学终点，企业往往会欢呼“技术突破”。然而，在创新药行业，这样的成功只是“上半场”。

2025年，仅上半年国内便有43款创新药获批上市，同比增长59%，其中国产创新药占比高达93%，且新药的临床开发周期已跃居国际前列。

然而，从国内那些有成熟CAR-T产品上市的企业看，亏损依然是普遍状态。2025年上半年，药明巨诺亏损2.67亿元，传奇生物归母净利润-2.26亿美元（约16亿元），科济药业亏损约为0.75亿元。

进入医保、商保目录，让创新药多了生存的机会，但并不意味着每个进入目录的产品，都必然带来盈利。

对CAR-T企业而言，还有多个竞争对手在路上，未来的销售不容乐观。除了已在国内上市的七款，12月12日，华道生物宣布递交CAR-T药物上市申请，预计定价20余万元。摩熵医药数据库显示，目前CAR-T相关的中国药品审评信息，涉及39个品种、47家企业。

参考“K药”过去几年在中国所面对的竞争——几乎每年都能看到更便宜的同类抗癌药出现，2024年K药销售额增速已降至18%。一位二级市场医药分析师对《财经》表示，抗癌药已经高度内卷，即便是一些很细分的小赛道里，都特别拥挤。

广谱抗肿瘤药物PD-1，就是内卷的典型。

至2025年5月，全球共获批上市26款PD-（L）1单抗药物，其中超10款为中国国产创新药。同期，已有十款PD-1药物进入医保目录。

差异化的创新才更有价值。国家医保谈判测算组专家、天津大学吴晶表示，药品价格不是药物经济学专家算出来的，而是产业界在研发产品时已然设计和创造出的药品价值。

从商业看，即便企业此后拼力让一款PD-1上市，但前边已有十多款同类药物在销售，这也可能是一个失败的商业行为。

“现在做PD-1研发的公司，如果产品还没上市，商业价值可能比较难发挥出来。”易凯资本董事总经理张骁早在2021年便用一句话道尽这一赛道的惨烈竞争。

2019年的首款PD-1产品上市时，预期年治疗费用约18.72万元，2025年医保谈判后，已经低至年治疗费5万元，预期中的500亿元乃至上千亿元市场骤缩三分之二。在这个赛道，进了医保，都不能算是商业化成功。

卖出去更多产品，这是中国创新药企业都渴望的，因为大家都面临着业绩压力。2024年之前，曾有一些企业通过BD实现公司年度盈利，但要保持下去，还得靠稳定的产品销售。

中国创新药龙头企业百济神州，在2025年上半年盈利了。

这不仅因为它的主要销售市场在美国，更重要的是，百济神州给自己选了个独特的赛道，慢性淋巴细胞白血病（CLL）。它没那么“卷”。

支撑百济神州市值和营收的主力，是明星单品泽布替尼，全球销售额达125.27亿元，接近营收总额的80%。泽布替尼是一款布鲁顿酪氨酸激酶（BTK）抑制剂，用于血液瘤的治疗，主要是CLL。

直到今天，全球用于治疗CLL的主要药物，约有六款，其中四款都是BTK抑制剂，是治疗这一疾病的基础用药。“这意味着在CLL领域，任何一款新药只要打败现有的主流BTK抑制剂，几乎没有太多竞争对手。”一位业内人士告诉《财经》。

如今，按照百济神州的说法，该药已占据美国最大市场份额，也是同类药物中增速最快的产品。

在中国市场，也有类似的成功案例。艾力斯研发的肺癌靶向药伏美替尼，是一款第三代EGFR TKI药物。在同类药物中，它上市晚于阿斯利康的奥希替尼，也晚于国产的阿美替尼。但是，该药2021年上市，同年就帮助艾力斯扭亏为盈。更出色的疗效和更低的不良反应率，给了这款药机会。

耐心资本的回报

2025年9月初，在创新药企排行第一的百济神州，市值站上5000亿元大关，超越老牌药企恒瑞医药，成为A股市值最高的医药公司。实现盈利前，百济神州一度面临的质疑，就是烧钱，委婉的表述是“资金使用效率不高”。

百济神州从启动泽布替尼的国际研发，到2024年靠这款产品扭亏，走了11年。但在2018年以来的中国创新药投资热潮中，“快”一度是判断公司价值的首要标准。

彼时，投资“热钱”对新药的要求是，尽快推上市，哪怕是个小适应症，此外，花钱越少越好。

百济神州却一出手就选了个极为“烧钱”的临床试验方案，在美、英、中、德等15个国家和地区共145家临床研究中心入组了652例患者，试验耗时四年。

事后回看，百济神州倾力在泽布替尼身上的投资，值了。2025年泽布替尼的收入占据了百济神州总营收的八成。

百济神州的重要投资者高瓴，在全程参与其11轮融资后，从2023年起逐步出售股权、兑现投资收益，到2025年，已正式退出持股5%以上大股东行列。从2014年到2025年，至少在这家公司身上，高瓴确实做了“时间的朋友”。

所有创新技术的出现，都有一个“投入、探索、再投入、再探索、产出”的漫长过程，创新药产业尤其如此。

然而，在许多生物医药企业创始人眼中，百济神州的“幸运”都不可复制。毕竟，不是每个初创生物公司都能走通自己预设的路。

专注于癌症创新疗法的Oncternal Therapeutics，旗下有三条成熟管线，在资金吃紧时，先砍掉一条管线，将现有现金流押注到其余两条管线。不走运的是，一个临床试验发生一起死亡案例，不得不宣告停止，另一个临床试验堪忧。三大核心项目全数折戟，使得Oncternal股价一路暴跌，最终于2025年3月自愿从纳斯达克退市。

Fierce Biotech发布的报告显示，截至11月1日，2025年共有16家生物科技（Biotech）企业正式关停，另有3家濒于破产。就在这份报告发布一周后，Arena BioWorks也正式宣布关停。

国内亦有创新药企如此。2025年，上海金中锘美生物医药、斯微生物，因无法获得后续融资，导致无力偿债或运营停滞。实际上，2025年生物初创企业经历了密集的“退潮期”，且并非单纯临床试验失败导致。

斯微生物因为对mRNA疫苗的研发，在新冠疫情出现后成为投资圈的当红炸子鸡，仅2021年的C轮融资就收到12亿元。大笔投资被用于产能建设，到2022年末，可实现原液产能20亿剂、罐装产能4亿支的规模，“是目前全亚洲已经落成的最大mRNA疫苗生产基地之一”。有消息称，这花了大约10亿元。

这和资本当时的心理多少贴合，鼓励被投企业多建产能、多开管线，会让企业拥有更多资产，有利于抬高下一轮融资的估值，而投资机构的账面收益，也会由此水涨船高。

靠融资续命是多数初创新药企业存活之路。一位创新药企负责人曾在2024年对《财经》表示，后悔在资本的驱动下盲目开设管线。事实上，不少管线只是起到提升估值的作用，最终并没有形成产品，更没有带来收入，反而成为公司的拖累。

2018年以来的投资热潮催生了一批初创的生物药企，它们多数融了一笔或多笔投资，却还没有一款能够带来稳定现金流的明星产品。因而活得不够好。

瑞博聚焦于小核酸制药，这是目前全球热门的前沿药物研发领域。公司有七款品种进入临床阶段，其中四款进入二期临床试验阶段。有业内人士质疑，贪多嚼不烂，导致公司业绩增长明显，但同期净亏损也高。

“账面亏损主要源于临床阶段管线和技术平台的持续研发投入。”瑞博在回复《财经》采访时称，随着融资到位，里程碑收入兑现及新合作落地，财务现金流和净资产状况将持续改善。

问题是，一级投资市场不再催着被投企业搞估值的数字游戏，也不愿为宏大叙事买单，想让它们掏钱，就要看到未来盈利的希望，看到产品带来的财务收入。

“耐心资本”仍然不多。这两年，中国创新药的真实写照是，活下来，并坚持到熬出头。这也意味着，仍然需要大笔资金持续投入。